下半年中国经济可能面临两个主要的风险

二季度GDP同比增长7%，与一季度持平。我们认为，第三产业的逆势上升（尤其是金融业增加值增长迅速），房地产市场的恢复使得投资不再下滑，是二季度确保GDP达到7%的关键因素。

上半年第一产业增加值同比增长3.5%；第二产业增加值增长6.1%，比2014年低了1.2个百分点；第三产业增加值增长8.4%，比2014年上升0.3个百分点。

第二产业对GDP增长的贡献率下降至39.8%，为1991年以来首次低于40%；拉动GDP增长2.8%，比2014年下降0.6个百分点，是经济增速放缓的主要原因。第三产业对GDP增长的贡献率为56.8%，比去年上升9.8个百分点，拉动GDP增长4%，比2014年回升0.4个百分点，成为支撑经济增长的主要动力。这也是近两年经济结构变化的一个突出表现。

在第三产业中，尤其值得注意的是金融业。上半年金融业产值同比增长17.4%，比2014年上升7.2个百分点。由于金融业在经济中的占比为7.4%，上半年金融业产值的增长就多创造了0.53个百分点的GDP。

从需求结构来看，消费对经济增长的贡献在继续提升，上半年消费对经济增长的贡献率达到60%，比去年同期提高了5.7个百分点。

1-6月国固定资产投资同比增长11.4%，虽然比2014年下降4.3个百分点，但是下降趋势已经放缓。6月单月投资增长11.6%，连续两个月小幅回升，这主要得益于房地产投资的见底和基建投资的发力。

6月地产销售延续之前几个月的强势，房地产销售额与销售面积单月同比增速分别由5月的24.3%和15.0%进一步攀升至32.1%和16.0%。6月房地产投资小幅改善，同比增速从5月的2.4%提升至3.4%。

随着地方政府债务置换快速推进，地方政府财力有所加强，推动基建投资出现回升，基建投资单月同比增速由5月的15.1%提高至6月的20.6%。

6月份规模以上工业增加值同比增长6.8%，比5月份加快0.7个百分点，连续3个月增速小幅回升。消费也小幅改善，6月社会消费品零售总额同比增长10.6%，比5月上升0.5个百分点，连续2个月回升。

6月份广义货币供给量（M2）增速为11.8%，比5月份提高1个百分点。新增人民币贷款从5月份的9010亿元增加至1.27万亿元，短期贷款和长期贷款都有所提升。6月份新增短期贷款从5月份的3580亿元增加至7020亿元，而新增中长期贷款从4610亿元增加至6120亿元。

不过，从整个二季度看，信贷投放的节奏反而有所收缩，新增人民币贷款同比仅增长6%，远远低于2014年四季度的30%和一季度的22%。这也侧面说明，为何银行的超额准备金居高不下，银行没有动力把它转化为贷款。

虽然短期内经济存在一些积极向好的特点，但下半年可能面临两个主要的风险：

首先，股市的暴跌可能会大大影响金融业产值，如果下半年金融业产值增长回复到2014年的水平，在其他条件不变的情况下，GDP增速就只能有6.5%。政策如何弥补这一缺口是个关键问题。

其次，虽然房地产销售在回暖，但主要局限在一二线城市，从目前的表现看，销售的改善还没有明显的传导到投资上。所以，下半年房地产销售能否持续，并最终带来房地产投资的彻底好转，还需要进一步观察。

在政策方面，经过一段时间的总量放松后，短期的流动性已经非常充裕，但长期的资金仍显不足，未来政策的主要任务是降低长期实际利率。随着地方财政边际上松绑，更加积极，预计年内货币政策或从总量宽松转向以定向宽松为主。