钢铁行业估值处于低位 中报催化盛夏行情

一、上半年钢价止跌反弹，估值处于低位
　　今年上半年，钢价先抑后扬，年初至2月，由于市场对节后需求预期乐观，贸易商囤货积极性高，带来钢价震荡偏强，而春节后的3月，实际开工需求释放不及预期，社会库存持续攀升，钢价大幅下跌。直至四月开工恢复，需求预期改善，钢价逐步回升。伴随钢价波动，钢铁板块在年初高位震荡，3月大跌后，板块估值处于近 3年来最低水平。
　　二、博弈盛夏行情
　　七八月展望：二三季度需求有望保持韧性，供给有望持续受限，博弈盛夏行情。需求方面，下游全面开工，二三季度经济有望持续韧性。一方面，三月地产建设开工被压制，考虑到采暖季限产，二三季度房企开工力度有望加强；另一方面，政治局重提“扩大内需”、央行降准等政策方向有望使基建投资过度悲观预期得到一定程度修复。供给方面，环保持续发力，从中央政策导向来看，栗战书担任大气污染防治法执法检查组组长，政治局常委全体参加全国生态环保大会，均反映了中央对环保的高度重视；地方政策上，唐山、邯郸等地相继在非采暖季展开钢铁限产政策，进一步抑制了产能的释放。供需关系改善也带来了近期钢材库存的高速去化，五大钢材品种社会库存降至1133.27万吨，与去年同期差值回落到105.06万吨；钢厂总库存降至480.55万吨，为近四年同期最低水平；钢价也随之回升。
　　盈利：去杠杆为钢企持续盈利托底。钢铁行业当前整体杠杆率高，钢联1月数据显示全国重点钢厂资产负债率68%，与钢铁降低杠杆率至60%的目标仍有较大差距。钢铁“去杆杠”任务提出以来，先后已有包括中钢集团、武钢集团在内的数十家钢企开展债转股、可交换债项目，但收效有限。从“去杆杠”实际进程来看，钢企杠杆率的显著下降始于2017年6月以来钢厂盈利能力的快速提升。根据测算，若维持单月利润200亿元，钢企降杠杆至60%以下仍需2年以上时间，“去杠杆”为钢企持续盈利托底。
　　三、静待中报业绩催化
　　EPS坚挺，扰动的是PE。从吨钢盈利数据来看，3月份虽然钢价大跌，但是吨钢毛利调整幅度很有限，螺纹和热轧的全月平均吨毛利较 2017全年均值分别高出-33元和143 元，EPS基本稳定。近期板块调整主要是PE的调整，主要还是市场对于后续地产和基建的悲观预期所致。随着下游开工数据逐步好转，需求预期一旦修复，行情有望重启。
　　上半年行情主要由年报与季报业绩催化。今年上半年的两波行情分别在1月和4月，最主要的催化剂之一来自于年报和一季报业绩的催化。2017年受益于钢价总体波动上涨以及铁矿石价格上涨滞后且涨幅较小，钢企业绩普遍实现高增长。进入2018年一季度，受钢价下降影响，钢厂盈利环比出现回落，但同比仍有增长，普钢板块实现归母净利润总额达183.59亿元，同比增长72.15%。2017年与2018年第一季业绩的高速增长，带来了钢铁板块的两轮行情。
　　中报业绩同比环比大概率均有不错的增长，有望催化板块新一波行情。第二季以来，钢材供需关系改善，库存加速回落，有望进一步刺激钢价反弹。根据我们的行业盈利测算模型，二季度以来螺纹钢与热轧吨毛利均较第一季有所回升。而成本端，铁矿石供过于求格局未改，持续弱势震荡。我们预计，第二季钢材吨毛利中枢将高于第一季，大部分钢企业绩同比、环比均会录得不错的增长，有望对板块行情继续起到催化作用。
　　四、把握估值低、弹性高的标的
　　板块处于低估值，把握估值低、弹性高的标的。在经历了3月的大跌后，钢铁板块目前整体处于估值低位，我们以2018年第一季的业绩情况估算了普钢板块第一季业绩的年化PE，其中13家公司PE在10倍以下，特别是华菱钢铁、柳钢股份、韶钢松山、南钢股份和新钢股份，年化PE均不足5倍，估值明显较低。