钢铁行业：板材的表现将继续领先于长材

2014年一季度的盈利能力分化可能持续

　　宝钢和马钢于本周早些时候公布了2014年一季度业绩。由于产品结构不同，两家企业的利润率与盈利进一步分化。宝钢：净利润同比下滑7%但环比增长28%，主要是受到了价格连续3个月上涨和汽车板销售强劲增长(同比增长19.5%，其中汽车板超高强钢销量同比增长220%)的驱动。毛利率为9.7%，远高于马钢的3.6%，显示了宝钢作为一流板材制造商的行业领先盈利能力。2013年宝钢以全国钢铁行业4%的产能创造了35%的利润，主要得益于其在高端汽车钢材市场举足轻重的地位(拥有超过一半的市场份额)。马钢：继2013年实现小幅盈利后，公司的亏损同比扩大至人民币4.46亿元(2013年一季度亏损人民币3.85亿元)，主因长材价格的显著下滑(同比下滑11%，环比下滑4%)和产出的减少(粗钢产出：同比下降10%;钢铁产品产出：同比下降12%)。马钢还预计2014年上半年将继续亏损。

　　板材的表现将继续领先于长材

　　年初至今对受消费驱动的需求(主要是板材)比受投资驱动的需求(主要是长材)强劲得多，主要由于全球经济的稳步复苏在中国的房地产(行情 专区)和基建投资增长放缓之际提高了全球制造业需求。我们的中国汽车行业(行情 专区)分析师预计2014年一季度国内强劲的汽车销售增长将持续至2014-16年，这将有利于宝钢和鞍钢等高端汽车钢材制造商。另一方面，我们的中国经济学家预计中国将通过降低对投资的依赖进一步取得经济再平衡，这表明建设活动可能进一步放缓，不利于长材需求和长材制造商。

　　差异化产品与利润率未能反映在估值之中;买入宝钢宝钢：

　　尽管公司具有领先的盈利能力与回报，该股却对应与同业类似的估值水平。

　　我们重申买入评级。我们微调盈利预测并维持基于市净率/净资产回报率的12个月目标价格人民币4.3元。马钢：我们将2014-15年预期每股盈利下调8-9%，以反映我们对销售均价假设的下降。我们基于市净率/净资产回报率的 H 股/A 股12个月目标价格也相应地被下调8%/9%至1.84港元/人民币1.54元(仍基于2.7倍的行业估值比率，0.67倍的截距和2014年盈利预测)。我们还推出了这两家公司的2016年每股盈利预测。