低等级信用债仍深陷“雷区” 上市钢企频中招

摘要：按照2013年净亏6.3亿折算，南钢自2010年重大资产重组以来年平均可分配利润为0.52亿元，利息保障倍数仅为0.22。此外截至2013年3季度，南钢资产负债表上前三项——货币资金、交易性金融资产和应收票据总和为59.77亿元。一券商分析人士向记者指出，考虑到“11南钢债”规模为40亿元，如果南钢经营状况继续恶化，偿债能力将下降。

　　交易所低等级高收益债最近两周出现显著调整，但整体价格仍高于1月初资金面和信用风险担忧情绪较强时期。分析人士表示，从3月下旬开始，上市公司将进入年报密集披露的高峰，年内首个信用债到期兑付高峰也将到来，在此背景下，信用债评级新一波下调潮、部分发行人兑付能力严重不足、相关低等级债券被暂停上市等信用风险事件还将陆续发生。目前大量个券价格对相关利空的反映依旧不足，投资人仍需高度关注低等级信用债雷区的起爆风险。

　　风险事件或继续喷涌

　　3月份以来，交易所公司债市场风险事件接踵而至。先是3月初，超日债付息出现实质性违约，成为公募债券市场的首个违约案例。接下来，“11天威债”又因公司连续两年亏损于3月11日开始连续停牌。19日晚间，*ST天威发布公告，公司收到上交所决定，“11天威债”将于3月21日起暂停上市。低等级信用债的高风险特性，由此一次次被拉至台前，而这也许还只是此类产品风险暴露的开端。

　　根据多家主流机构对信用债市场的研判，今年3、4月份不仅是上市公司年报密集披露的高峰，也是年内信用债集中到期的首个高峰时期。“两峰”交会，将使低等级信用债的信用风险剧烈喷涌。对于低等级信用债的投资人而言，评级下调的风险、估值折价的风险、流动性不足的风险、暂停上市的风险乃至实质性违约的风险，都将会在3月下旬至4月份继续大量暴露。

　　信用评级风险方面，大通证券的最新统计数据显示，截至上周末，2013年以来交易所债项评级被下调的交易所信用债达到34只，同期主体评级被下调的交易所信用债更高达91只。未来一个多月，随着大量发行人交出2013年和2014年一季度的经营答卷，相关低等级信用债评级也将不可避免地出现新一波下调。

　　暂停上市风险方面，海通证券统计显示，截至上周末，发行人2012年及2013年前三季度均亏损的公司债共有23只。除了11天威债外，11华锐01、11华锐02、12中富01和11南钢债都已预告连续两年亏损，也将面临暂停上市交易的风险。

　　具体到可能发生实质性违约的个券品种上，中金公司认为，需要重点关注两类群体：一类是债券到期或付息日较早且流动性紧张的，另一类是可能于债券到期前资不抵债的。具体来看，华锐、天威、赛维、熔盛、海翔、英利、中富、湘鄂情、三安、银基、东华等发行人未来的信用状况变化都需要投资者高度关注。

　　信用风险尚未充分消化

　　1月下旬以来，随着市场资金面全面转向宽松，以交易所高收益债为代表的大量低等级信用债普遍出现大幅反弹，即便在超日债违约后明显回调，也未能完全抹去此前涨幅。截至3月19日，交易所低等级信用债中仅有12中富01、11柳化债、13南洋债等少数几只个券价格跌破了1月份的前期低点。分析人士指出，考虑到上述高风险债券即将迎来新的“巅峰时刻”，相关个券的信用利空仍有待进一步消化。

　　一位券商资深固收投资经理表示，由于流动性不足、对国企控股股东和地方政府兜底抱有期望等原因，部分大资金并没有及时止损，目前许多低等级个券价格事实上依然是“严重高估”。如果真正充分反映发行人不断恶化的偿付能力，仅交易所就应当有多只个券价格下降到60元附近。该市场人士进一步表示，结合历史上的福禧事件来看，目前所谓“抄底垃圾债”还为时尚早，预计上半年交易所信用债YTM(到期收益率)大面积突破20%将是大概率事件。

　　值得一提的是，在低等级信用债违约风险有望继续凸显的背景下，分析机构对中低等级城投债和国企债则普遍看好。

　　中金公司表示，低评级产业债面临的信用风险还将陆续释放，参与投机退出成本高，目前阶段看寻找“错杀”券获利的难度和风险都很大;而城投债尽管长期系统性风险不小，但短期违约风险不大，高票息能保障获得较高的全价回报和杠杆收益，仍是较好的高收益配置选择。上海证券也认为，对国有性质企业发生的信用债，也可以予以关注。